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中国版扭曲操作锁短放长有利股市和债市

发布时间:2019-05-24 22:41:37 编辑:笔名

中国版扭曲操作:锁短放长有利股市和债市

近期央行采取的一些政策小动作,引起了市场的巨大波动。商业银行主动向央行申请正回购,引发市场对政策收紧的担忧,股市出现"528"暴跌。随后几天,股指又迅速收复了失地,6月1日当天大涨4.7%,有媒体当天报道,央行实施了巨额的抵押补充贷款操作。

5月28日路透报道,央行近期向部分银行进行了定向正回购以回收流动性。报道称,央行以市场利率实施的7天、14天和28天正回购规模超过1000亿元。

6月2日,央行明确公布了2014年5月以来PSL的详细情况,"根据棚改贷款进度,中国人民银行2014年提供PSL资金3831亿元,2015年前5个月提供PSL资金2628亿元。截至2015年5月末,PSL余额为6459亿元。为适时发挥价格杠杆的作用,以及适应存贷款基准利率的调整,中国人民银行分别于2014年9月、11月,2015年3月、5月经四次将PSL利率从4.50%下调至目前的3.10%,以引导国家开发银行降低棚改贷款利率,加大对棚户区改造的支持力度,促进降低社会融资成本。"

之前媒体报道猜测,近期的PSL规模超过1万亿元。而央行公布的规模明细显然打消了这种漫无边际的猜测,2015年只实施了两次PSL,总额约为2600亿元,可以推测5月底实施的规模在1300亿元左右。

另外,从去年以来实施的PSL都是针对棚改,面向国开行的政策,并不是一种很宽泛的流动性政策。总之,央行及时公布了PSL细节,透明度增加打消了市场的过多猜测。

近几个月短期资金非常宽松,7天回购利率从3月初的4.8%已经下降到2%,三个月下降2.8个百分点,隔夜回购利率只有1%。另外,商业银行的超额准备金率超过3%,也就是说有万亿元的资金爬在央行账户上只能吃0.72%的利息。既然如此,能够以正回购1%~2%的利率被央行收回显然要更划算。

自去年首次降息以来,长期利率几乎没有下降,10年期国债利率大致处在3.5%附近窄幅波动。尤其是5月中旬以来,长期利率再度反弹,几乎完全吞没了4月以来的下降。近期已经陆续有不少省份发行了地方债,这无疑会挤占银行一部分的长期资金,从而导致长期资金进一步吃紧,所以长端利率近期上升明显。

长期利率居高不下,一个原因是,在经济低迷时银行惜贷,这很符合银行"逆周期"的行为特点,他们宁可让钱爬在央行账户上也不愿冒险放贷。另一个原因是,利率由短端向长端的传导失灵,短端资金的充裕和短端利率的下降并没能带来长端资金利率的下降。

如果把正回购和PSL两个操作结合起来,非常类似于2011年美联储实施的"扭曲操作"。当时美国的短期利率早已下降到零附近,美国银行的超额准备金也迅速增加,从金融危机前约20亿美元上升到2013年的约2万亿美元,短期资金也是严重过剩的,但长期利率仍然相对较高,美联储为了进一步刺激脆弱的经济,只能通过购买长期债券的方式来压低长期利率。

于是,美联储在2011年9月推出了"扭曲操作",到2012年6月底购买4000亿美元6年-30年期的美国国债,同时出售相同规模的3年期及期限更短的国债。这一操作的特点是,整体流动性并没有增加,但不同期限的资金发生了变化,有利于降低长期的资金利率。

如果媒体报道的正回购规模属实,为1000亿元左右,那么近期央行的整个货币政策操作就没有释放多余的流动性,是一种非常中性的"扭曲操作"。

我们再来看看美国"扭曲操作"的市场效果,在美联储实施之前的2011年6月,30年美国国债利率为4.4%,10年期国债利率为3.2%,实施"扭曲操作"后到2012年6月底,两个期限美国国债利率分别下降到2.7%、1.6%。美国股市在此期间也上涨了近20%。所以,中国版的"扭曲操作"可能也会带来股市和债市的继续牛市。

央行调查统计司司长盛松成5月30日在第三届SIIFC国际论坛上发表演讲指出,降准的效果如何有待观察。"观察法定存款准备金率下降的效果,一个方法是看超额准备金率高不高;第二看贷款增量;第三看货币市场利率。"

从目前的状况看,货币市场利率显然是下来了,但是银行的超额准备金率在不断上升,下降的法定存款率的资金一部分都转化成了银行的超额准备金,它们并没有成为有效率的资金,另外银行的贷款增加也不是特别多。所以,货币政策放松的效果还很不明显。

盛松成还强调,在经济不景气时,利用财政政策的刺激效果要优于货币政策。"在经济过热的情况下,货币政策对于稳定经济、抑制通货膨胀非常有用。但是,在经济萧条时要刺激经济上去非常难,这个时候,货币政策的作用是非常有限的,更需要财政政策、公共政策的配合。"

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